2006年公司共完成貨運量1839萬噸，周轉量412億噸千米，實現運輸收入和主營利潤分別為12.13億元和3.41億元，發生運輸成本8.52億元；實現凈利潤1.78億元，同比下降25.46%，實現每股收益0.35元。其中，共實現海運收入71,761萬元，海運利潤21,091萬元，分別占公司運輸收入的59.15%、主營業務利潤的61.82%，已成為公司收入的主要來源。
事件評論
公司06年業績下降的主要原因
1、沿江管道開通，公司長江運輸收入下降：儀長線管道于2005年5月20日開通，導致公司06年長江原油水運量從去年的1900萬噸降至1000萬噸，同比下降近50％左右。05年公司從長江油運獲得的主營收入為7.2億元，06年僅為4.95億元，該部分收入減少3.25億元。07年，預計公司的長江油運量將進一步下降至600萬噸左右，仍將對公司業績產生一定的浮面影響。
2、長江航道養護費大幅上升：該項費用往年通常是2000－3000萬元，06年增加到7000－8000萬元，公司由此增加約4000萬元成本。
3、燃油價格上漲影響公司毛利率：2006年全年的國際原油均價為66美元，相比2005年上漲近20％。燃油價格上漲和長江航道養護費大幅上升，導致公司06年海洋油運業務和長江油運業務的毛利率均同比下降10個百分點，為30％。
公司未來的主要看點在于母公司油輪船隊和手持訂單的收購
母公司目前直接控制約100萬載重噸船隊，另外手持15艘MR（4.6萬噸級）、5艘VLCC和5艘aframax共計280萬噸訂單。我們認為，基于油運市場目前的競爭格局、央企整合、國油國運戰略等外部因素，母公司向南京水運注入資產勢在必行，時間估計不會拖太久，原因有幾個方面：
A－中海已經上市，市值超過300億；招商剛上市，市值超過250億；中遠明年將回歸A股，市值估計也有數百億；四大未來的國油國運承運商，僅有長航集團的油輪資產沒有整體上市，南京水運的市值規模不到50億。
長航在資本運作上顯然落后，大量手持訂單帶來的巨大財務壓力需要得到資本市場的支持。
B－央企從目前的150家要整合到80到100家，資產規模大才能成為整合主體，資產規模小只能被整合。資本市場是有效的資產放大工具。
C－母公司目前同樣經營原油和成品油運輸業業務，和上市公司形成同業競爭。同時，航運業是國資委要求絕對控股的行業之一，而由于轉債攤薄，母公司目前持有南京水運的股權比例不到51％。
我們預計，整合方案在07年完成的可能性較大，因為08年開始四大央企的VLCC大量交付，國油國運大規模實施，若在此之前未能完成整合，則在搶占市場份額中處于極其不利的地位。
若收購完成，南京水運未來將迅速成長為“國油國運”的四大主力軍之一
一旦整合完成，南京水運到2010年的成長空間將是560萬噸，較現有80萬噸規模增長近6倍，是所有航運公司中成長性最高、最快的公司。假設07年完成母公司油輪船隊和手持訂單資產注入，那么公司2007－2010年的船隊規模將分別為210、288、466、562載重噸，年復合增值率高達70％。
為了最大限度地搶占急速增長的原油運輸市場蛋糕，四大央企展開了白熱化的角逐。而央企整合大募的徐徐拉開，更是極大地刺激了四大央企的船隊“規模追求”。從目前的手持油輪訂單看，目前規模最小的長航集團擴張速度最為激進，手持油輪訂單達32艘、382萬載重噸。中海和中遠不甘人后，分別以20艘、320載重噸和9艘210萬載重噸緊隨其后。招商輪船相對謹慎，目前僅簽下5艘、93萬載重噸油輪。
目前，四大央企的訂單交付時間均已最遠排到了2010年，若這些訂單順利交付，那么到2010年四大央企的油輪船隊規模將重新排序。屆時，中海集團的油輪船隊規模將擴張84％，達到703萬噸，雄踞油輪船隊規模榜首。長航集團旗下的南京水運完成收購后以超過6倍的爆發式成長擴張到562萬噸，位居次席。中遠集團和招商集團分別以530萬噸和349萬噸位列3、4位。
南京水運收購母公司資產的情景分析
盡管我們尚未知曉南京水運收購方案的詳情，但是我們依然可以對資產收購進行情景分析。由于母公司現有船隊規模與南京水運相當，參考南京水運船隊的帳面凈值，我們估算母公司船隊的帳面凈值大約在15－20億元之間。母公司手持訂單大約250萬載重噸，價值100億元左右，假設已經支付10－20％定金。若無溢價收購，則收購現有船隊和訂單擁有權大約需要支付25－40億元。
不同的收購價格下，完成收購后母公司的股權比例和總股本增厚程度各部相同。若以30億元的價格收購，完成收購后母公司的股權比例提高到61％，總股本增加到9億股左右，總股本增厚率約為175％。
基于收購完成后公司優異成長性，我們給予公司未來12個月的目標價位為13－16元
1、重置價格法估值
公司現有船隊中，將1艘期租的VLCC和Panamax刨除在外，剩余自有船隊的市場價格大約為3.5億美金或27億人民幣，比帳面凈值高出約13億元左右。
假設收購完成，公司手持訂單數量為382萬噸，訂單成本大約為135億元，目前的市場價格為176億元，評估增值41億元。
綜合公司的帳面凈資產、現有船隊增值和在建船隊增值，公司的重置總成本大約為69億元，按照20－40億的不同收購價格，收購完成后公司的總股本在7.7億股－10.3億股之間，因此公司的每股重置成本在6.71－8.93元之間。若根據30億元的中性收購價格假設，南京水運的每股重置成本為7.66元，按照1.1-1.2倍的P/NAV計算，公司的重置價格為8.42-9.2元。公司目前的股價正處于重置價格范圍之內，安全邊界較高。
2、PE估值
假設收購完成，根據公司的訂單交付完成，基于一定的費率和毛利率假設，我們可以預測出公司2007－2010年的凈利潤總額。由于收購計劃的不確定，情景分析的結果表明，在不同的收購價格下，公司未來的EPS存在一定差異，具體結果見表：
在情景分析中，公司2007－2011年的EPS將以30％的復合增長率遞增，高速成長期持續近5年。考慮到公司相較中海發展和招商輪船優異得多的成長性，以及公司未來“國油國運”四大主力軍之一的突出行業地位，我們認為可以給予公司08年20倍－25PE。在30億元的中性收購價格假設下，公司2008年的EPS將為0.64元，未來12個月的目標價位為13－16元，繼續給予“推薦”評級。
