曾在過(guò)去兩年沖天牛市中極大助推上市公司利潤(rùn)表的投資收益，終于在A股向下反轉(zhuǎn)之后露出了"雙面人"的本來(lái)面貌。 
近日，中金公司就上市公司投資收益專門(mén)發(fā)布投資策略報(bào)告。該行在這份報(bào)告中預(yù)警，A股市場(chǎng)大幅調(diào)整將導(dǎo)致上市公司潛在投資收益縮水，這將使許多受宏觀經(jīng)濟(jì)影響、面臨營(yíng)業(yè)利潤(rùn)下調(diào)風(fēng)險(xiǎn)的企業(yè)雪上加霜。 
按中金公司對(duì)260多家A股上市公司所做的盈利預(yù)測(cè)統(tǒng)計(jì)，2008年上市公司的凈利潤(rùn)增長(zhǎng)為28%，其中非金融類公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)22.3%。但金融類的銀行業(yè)增長(zhǎng)46%，證券業(yè)增長(zhǎng)3.5%；而投資收益在業(yè)務(wù)收入中占絕對(duì)比重的保險(xiǎn)業(yè)，則為36%的負(fù)增長(zhǎng)。 
非金融類公司投資賬 
該報(bào)告在對(duì)已披露2007年年報(bào)的844家上市公司的數(shù)據(jù)進(jìn)行分析后發(fā)現(xiàn)，盡管非金融類上市公司受證券市場(chǎng)影響的投資收益和公允價(jià)值變動(dòng)損益合計(jì)不超過(guò)稅前利潤(rùn)的5%，但對(duì)于那些潛在投資收益較大，或者投資收益波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)對(duì)其利潤(rùn)影響較大的公司來(lái)說(shuō)，證券市場(chǎng)帶來(lái)的盈利波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)仍然不可小覷。 
而金融類公司顯然首當(dāng)期沖。按中金的統(tǒng)計(jì)，投資收益與公允價(jià)值變動(dòng)損益兩項(xiàng)科目占非金融類公司稅前利潤(rùn)的比重分別僅為8.7%和0.3%，而包括金融類公司在內(nèi)的市場(chǎng)整體水平分別為21.2%和0.5%。中金報(bào)告并未提供金融類公司的此項(xiàng)相關(guān)數(shù)據(jù)，但以平安、中國(guó)人壽為代表的保險(xiǎn)公司為例，上述兩項(xiàng)科目的利潤(rùn)貢獻(xiàn)比例高達(dá)90%。 
數(shù)據(jù)顯示，在2007年4季度中國(guó)股市步入調(diào)整后，投資收益的"殺跌"作用已經(jīng)出現(xiàn)。據(jù)中金的統(tǒng)計(jì)，市場(chǎng)整體投資收益(不含中國(guó)石油(857.HK，601857.SH)，下同)增速?gòu)那叭�季度�?09%下降至133%；非金融類公司投資收益增速?gòu)?68%回落至83%。而同期營(yíng)業(yè)利潤(rùn)和凈利潤(rùn)增速僅僅小幅下滑，凈利潤(rùn)增速?gòu)?3.3%下滑至62.7%；營(yíng)業(yè)利潤(rùn)增速?gòu)?2.4%回落至41.9%。 
按中金公司的研究方法，投資收益可按來(lái)源分為兩部分，來(lái)自證券市場(chǎng)的與來(lái)自聯(lián)營(yíng)/合資企業(yè)的。在進(jìn)入該行視野的金融類上市公司中，直接來(lái)自于證券市場(chǎng)的投資收益比重高達(dá)98.6%，但非金融類上市公司的這一比例只有51%。 
事實(shí)上，在2007年非金融類公司(剔除中石油)53%的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)中，來(lái)自營(yíng)業(yè)利潤(rùn)的貢獻(xiàn)為36%，而投資收益僅貢獻(xiàn)7.9%，其他增長(zhǎng)主要來(lái)自有效稅率降低和營(yíng)業(yè)外收支。 
而按中金公司所覆蓋的260多家A股上市公司盈利預(yù)測(cè)統(tǒng)計(jì)，2008年凈利潤(rùn)增長(zhǎng)為28%，其中非金融類公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)22.3%。但金融類的銀行業(yè)增長(zhǎng)46%，證券業(yè)增長(zhǎng)3.5%；而投資收益在業(yè)務(wù)收入中占絕對(duì)比重的保險(xiǎn)業(yè)，則為36%的負(fù)增長(zhǎng)。 
可供出售金融資產(chǎn)"魔盒" 
與在資本市場(chǎng)中主動(dòng)出擊、在二級(jí)市場(chǎng)博取買賣價(jià)差的金融類上市公司不同，非金融類上市公司所持有的金融資產(chǎn)有相當(dāng)比重是由于聯(lián)營(yíng)企業(yè)上市等因素，轉(zhuǎn)變而來(lái)的上市公司股份，甚至限售股份這部分金融資產(chǎn)中還占到相當(dāng)比重。 
據(jù)新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，上述金融資產(chǎn)被劃入可供出售類。其計(jì)量方式是，以公允價(jià)值計(jì)量，公允價(jià)值變動(dòng)計(jì)入資產(chǎn)負(fù)債表"資本公積-可供出售公允價(jià)值變動(dòng)"科目。出售時(shí)，將公允價(jià)值累計(jì)變動(dòng)轉(zhuǎn)入損益表"投資收益"。 
一位曾在新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則實(shí)施之初，某上市公司財(cái)務(wù)總監(jiān)曾對(duì)記者表示，由于可供出售類的資產(chǎn)可以在資產(chǎn)負(fù)債表與利潤(rùn)表中具有較大的調(diào)節(jié)彈性，故企業(yè)更愿意將投資的資產(chǎn)裝入這一條目。 
按中金的統(tǒng)計(jì)，列入其觀察視野的非金融類公司所持可供出售金融資產(chǎn)高達(dá)約916億，占到其所持總金融資產(chǎn)的比重高達(dá)89%，遠(yuǎn)高于市場(chǎng)整體的44%的水平。 
按照財(cái)政部會(huì)計(jì)準(zhǔn)則委員會(huì)的規(guī)定，股改限售和IPO限售股應(yīng)被劃分為可供出售金融資產(chǎn)。由于一些限售股投資成本很低，因此如果按照公允價(jià)值計(jì)量，必將形成大額的賬面浮盈，"暫計(jì)入"資本公積，一旦這些股份出售，所有賬面浮盈將轉(zhuǎn)入投資收益。也就是將售價(jià)與投資成本之差確認(rèn)為投資收益，這將成為未來(lái)上市公司證券市場(chǎng)投資收益的主要來(lái)源。 
中金的統(tǒng)計(jì)顯示，截至報(bào)告期的2007年歲末，上述916億的可供出售金融資產(chǎn)的賬面浮盈超過(guò)550億，資產(chǎn)升值幅度超過(guò)150%。 
在已發(fā)布年報(bào)的非金融類上市公司中，持有可供出售類金融資產(chǎn)最多的是南京高科(600064.SH)，隨著其參股的中信證券、南京銀行等公司的上市，并加之參與中信證券增發(fā)，其可供出售類金融資產(chǎn)高達(dá)82.61億元，賬面浮盈亦高達(dá)75.78億元。繼南京高科之后，大唐發(fā)電(601991.SH)、中集集團(tuán)(000039.SZ)、西水股份(600291.SH)也因持有大秦鐵路原始股或上市銀行股權(quán)而在2007年歲末坐享超過(guò)30億元的賬面浮盈。 
但中金的報(bào)告亦在最后指出，進(jìn)入2008年之后，至今指數(shù)下跌超過(guò)30%。假設(shè)上述資產(chǎn)在2008年1季度并未出售，簡(jiǎn)單推算可知這部分資產(chǎn)縮水約270億(916×30%)，賬目浮盈剩余280億。如果08年下半年股票市場(chǎng)不能大幅反彈，即便這些可供出售金融資產(chǎn)在2008年全部出售，也只能實(shí)現(xiàn)投資收益250億，僅比2007年來(lái)自證券市場(chǎng)的投資收益230億增長(zhǎng)8%。更何況這些金融資產(chǎn)有一部分還處于限售期，2008年不能流通。 
報(bào)告據(jù)此認(rèn)為，除非股票市場(chǎng)在之后3個(gè)季度大幅反彈，2008年上市公司投資收益將很難再現(xiàn)過(guò)去兩年的輝煌，甚至?xí)�出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)。