盡管股改方案不盡如人意，但從S三九(000999.SZ)的中期業(yè)績來看，對投資者還是有相當吸引力的。8月4日，三九醫(yī)藥公布2008年半年報，今年1-6月實現銷售收入19.10億元，同比增長20%，凈利潤2.09億元，同比增長123%。
　　“從行業(yè)趨勢來看，OTC業(yè)務穩(wěn)步發(fā)展，中藥注射劑和二線抗生素將保持快速增長。同時，公司將繼續(xù)推行品類規(guī)劃戰(zhàn)略，對合適的產品進行收購擴充現有產品線，因此，憑借三九的品牌價值和以前積累的銷售渠道，三九醫(yī)藥將重新成為國內OTC領域的王者和一線醫(yī)藥股票。”中投證券醫(yī)藥分析師李昱說。
　　業(yè)績增長的利好將有助于推進S三九的股改困局。據記者了解，中投、銀河、國泰君安、光大等機構皆將S三九定調推薦評級。從中報看出，該個股已經成為基金競相增持的聚集之地。
　　規(guī)劃主業(yè)
　　據三九醫(yī)藥中報顯示，公司業(yè)績大幅增長的主要原因是OTC和處方藥銷售收入增長，醫(yī)藥工業(yè)銷售收入11.47億元，同比增長24%；同時財務費用同比下降96%，公司2008年上半年債務重組期間不再計提占款財務費用，因此上半年財務費用僅為320萬元。
　　今年上半年，三九醫(yī)藥OTC銷售額同比增長14%，感冒靈系列增速達到25.81%，為2.65億元；皮炎平軟膏達到2.46億元，同比增長12.60%，另外公司控股80%的四川雅安三九雖然受到地震災害，但影響不大，雅安三九生產的參附及生脈兩個注射液分別增長52%及230%，增速較快。此外，中藥處方藥銷售同比增長50%，抗生素及原料藥銷售額同比增長66%，免煎中藥同比增長55%。
　　記者了解到，三九醫(yī)藥未來的戰(zhàn)略是立足醫(yī)藥主業(yè)，以大品種為基礎逐步實施品類規(guī)劃，擴大業(yè)務規(guī)模，重點發(fā)展品牌OTC、重要處方藥、免煎中藥以及抗生素和普藥四大業(yè)務模塊，逐漸剝離其他業(yè)務。
　　“今年更注重大產品帶動產品品類的形成，加大品類規(guī)劃，加強了終端渠道銷售。”三九醫(yī)藥總經理宋清說，“三九從去年下半年開始確定以OTC為主體，加大化學制藥和現代中藥的投入，同時關注第三終端。OTC是三九核心業(yè)務，我們預計將以10%-15%的速度穩(wěn)定增長，免煎中藥目前還是新興市場，公司策略是爭取參與行業(yè)標準的制定，搶占話語權。”
　　宋清認為，從長遠來看，將來的醫(yī)藥行業(yè)發(fā)展是個集約化的過程，由目前的40000多家企業(yè)減少到10000多家，在OTC市場中，大家盈利模式基本都差不多，關鍵看誰能堅持。從去年開始，三九醫(yī)藥的廣告費達到3個億之多，直逼銷售費用的30%。
　　在三九醫(yī)藥品類規(guī)劃初期，為配合醫(yī)療改革帶來的擴容市場，三九加大中低端利潤的產品生產，其它掙錢的產業(yè)也沒放棄，而三九醫(yī)藥原來在發(fā)展規(guī)劃中最重要的瓶頸??產能問題現在正在逐步解決。”
　　今年5月，三九醫(yī)藥耗費2.66億元資金建設的觀瀾新產業(yè)基地獲發(fā)藥品GMP證書。該生產基地占地面積約11萬平方米，一期建設項目包括技術中心及展示中心、生產制造中心、動力中心、危險品庫、廢水處理站等，建筑面積約38340.93平方米。據宋清介紹，“這是首期工程，接下來還將投入約8000萬元再建7萬平方米的物流中心，屆時可供70億元到80億元規(guī)模的產品中轉。”
　　股改博弈
　　三九業(yè)績增長基本符合大多數機構的預期，因此早已成為機構聚集之地。三九醫(yī)藥第二季度股東名單顯示，S三九前十大流通股東均被基金所占據，其中上投摩根旗下的四只基金榜上有名，除上投摩根成長先鋒繼續(xù)占據流通股東首位外，上投摩根阿爾法大幅增倉400余萬股，躍升至第五大流通股東，上投摩根中國優(yōu)勢則持股不動，不過名次退居流通股東第六位，另外上投摩根雙息平衡則在二季度大舉建倉，以361萬股的持股量名列流通股東第七位。南方穩(wěn)健成長二號基金則增持近600萬股而一躍成為第二大流通股東，原先的南方穩(wěn)健則退居第三位。華夏基金也在十大流通股東中占據兩席，嘉實主題和以投資S股著稱的東方精選各占據一席。
　　7月9日，S三九公布了股改說明書，正式啟動股改，股改方案由資本公積金定向轉增、送股以及認購權利和認沽權利三部分構成，非流通股股東實際執(zhí)行的總體對價水平，換為送股的形式相當于流通股股東每持有10股獲得2.90股的對價安排。
　　銀河證券李鷹鵬分析，該方案中引起爭議最大的部分其實在于認股權利和認沽權利，由于缺乏流動性，該權利的時間價值無法有效體現，所以重點考察的是其內在價值。
　　由于大多數流通股股東不太理解該方案復雜對價形式，李鷹鵬認為市場存在另一種理解：S三九賦予流通股股東一種權利，可以在2年后以每股15元的價格買入股票，以19元的價格賣出，也就是說，如果那時三九的股價在15-19元之間，股權登記日登記在冊的流通股股東可以同時行權，每持有10股流通股股份獲得1.952×(19-15)=7.808(元)的收益(不考慮交易費)，如果股價超過19元，股權登記日登記在冊的流通股股東可以只行使認股權利，獲得的收益為1.952×(股價-15)；如果股價低于15元，股權登記日登記在冊的流通股股東可以只行使認沽權利，獲得的收益為1.952×(19-股價)，這種情況下，實際對價水平其實相當于每10股送1.652股，加上一個兩年后的現金收益權。如果目前的流通股股東如此理解此方案，該方案通過的可能性肯定不大。
　　7月17日，S三九公告稱將重新征求投資者意見，調整股改方案，由此原定于7月31日的股東大會被推遲。
　　因此李鷹鵬認為，將送認股權利和認沽權利的方案轉化為送認股權證和認沽權證的方案由于受到監(jiān)管部門要求限制，很難實現，最大的可能是提高資本公積金定向轉增的比例；適度提高直接送股比例；或者提高認股權利和認沽權利的派送比例。