公司作為我國醫藥流通行業的龍頭企業，擁有國內最好的區位市場及最強的分銷網絡，在新醫改的大背景下，通過內部整合和外部扶持，未來有望在激烈的行業競爭中大有作為。 
　　東海證券 屈昳、袁艦波 
　　公司是全國第二、華東第一的醫藥流通企業，主營分銷業務規模連續多年保持增長。隨著上實集團的入主和新醫改的啟動，公司的分銷網絡價值將進一步被市場認可。 
　　醫改迎新契機 
　　由于華潤和上海市國資委之間一直未就公司的最終控制權問題達成共識，公司長期以來一直受制于股東背景不明確的困擾，這嚴重影響了公司的經營和發展。 
　　08年下半年，隨著上實集團的進駐和公司高層的變動，困擾公司多年的股東背景問題得到解決，公司正式進入了內部整合的階段。公司未來將作為上實系的分銷零售平臺，專注于打造以上海為核心、華東為樞紐、輻射全國的商業網絡。 
　　重組不僅能有效地優化集團資源，消除集團原來的同業競爭格局，更是一改公司過去控股股東不明確的尷尬狀態，在新管理層的領導下，朝著分銷業內最強的戰略目標發展。 
　　上海市政府已將醫藥定位于上海的支柱產業，我們認為在新醫改啟動的大背景下，公司作為上海地區醫藥商業龍頭企業，必將作為產業工具受到政府政策的扶持，成為區域新醫改的最大受益者。 
　　目前公司在擴大終端規模及完善物流系統方面取得了新的進展，社區醫院覆蓋率大幅提升，第三方物流也有明顯突破，一系列的準備工作都將使公司在新醫改推動的行業整合進程中獲得先機，強者愈強。 
　　純銷規模再上臺階 
　　分銷是公司的核心業務，具有國內規模最大、實力最強的分銷網絡，在醫院純銷和調撥業務上，占據著國內醫藥流通業的主流位置。 
　　08年預計公司的銷售收入將突破160億元，同比增長20％左右。其中公司核心的分銷業務規模超過135億元，同比增長35％以上。 
　　作為分銷業務中的重中之重，醫院純銷業務規模也上一個新的臺階，08年增長35％左右，超過行業25％左右的平均增長水平，并且毛利率維持在7％以上。據統計，目前公司在上海的純銷業務已經達到90億元，約占47％的市場份額，其中三級醫院占有率約70％，二級醫院50％，一級醫院20％，社區醫院15％左右，在上海乃至華東擁有絕對的終端壟斷地位。 
　　零售發展態勢良好 
　　07年上海地區最大的藥品零售連鎖華氏大藥房與中西藥業解除托管關系，重新回歸上海醫藥，成為公司重組后的零售資源整合平臺。此后，集團公司對華氏大藥房進行了增資，并將旗下雷允上及信誼的零售業務經營權劃歸華氏大藥房，一系列的整合措施均進一步擴大了華氏大藥房的連鎖規模，提升了零售網絡的競爭優勢，成功將零售信息系統覆蓋至整個華東地區，有效地降低了運營成本。 
　　公司08年的零售業務收入有望達到12億元，毛利率18％以上。不過，鑒于公司零售業務的迅速發展主要得益于重組整合的推動和原有潛力的挖掘，未來是否能持續高速增長仍需要進一步觀察。 
　　未來增長潛力很大
　　08年公司與日本鈴謙合資成立了上海鈴謙滬中醫藥有限公司，目前來看合資效果非常明顯，對公司的利潤貢獻及管理經驗均起到了積極的推動作用。 
　　一方面合資公司為公司帶來了穩定的收益：除了股權轉讓獲得的8000余萬元投資收益及定期繳納的托管費用外，合資公司08年的銷售收入及利潤都實現了翻番，銷售收入突破20億元，凈利潤達到3000萬元。另一方面合資雙方的聯動非常積極，日本鈴謙不僅將總代理品種提供給合資公司，還將利用其優秀的管理經驗改善合資公司的運營效率。 
　　OEM項目仍可期待 
　　公司的進出口業務主要分為進出口藥品、增值服務和一般外貿三塊。進出口藥品業務一年的銷售額可以達到1億美金左右，其中化學類藥品的進出口排名全國第4位。增值服務更是為全球最大的供應商提供了良好的公共交易平臺，加強了公司同國際供應商的聯系。 
　　新興業務方面公司利用自身的終端影響力，同國際供應商建立了初步的合作關系，開始發展醫療器械業務，雖然業務基數尚不大，但未來的發展空間很大。 
　　公司與美國百利高公司合作的OEM項目進展比較緩慢，09年如能順利達產，將有效地改善公司工業的盈利水平。 
　　歷史包袱逐漸卸下 
　　公司參股24.13％的上海華源長富藥業（集團）有限公司連續幾年對其資產及損益進行違規會計處理，導致其自身發生巨大虧損，也嚴重損害了上市公司權益。目前公司已經同華潤達成協議，將通過股權置換的方式徹底解決。此外，公司因改制遺留的歷史包袱也借助重組的契機實現了減負，一些歷史壞帳近一兩年將消化完畢，使公司未來可以輕裝上陣。 
　　盈利預測與估值
　　我們認為，公司作為我國醫藥流通行業的龍頭企業，擁有國內最好的區位市場及最強的分銷網絡，在新醫改的大背景下，通過內部整合和外部扶持，未來有望在激烈的行業競爭中大有作為。 
　　我們預測公司2008年-2010年的每股收益為0.21元、0.26元、0.34元，對應7.67元的股價，其市盈率分別為36.5倍、29.5倍和22.6倍，目前公司估值基本合理，首次給予“中性”評級。不過基于公司在醫藥行業中的龍頭地位和新醫改背景下的產業整合機會，從中長期看，我們給予公司“推薦”評級。 
　　機構來源：東海證券