如果資金仍源源不斷從中國市場逃出，持續(xù)數(shù)年的資本凈流入是否會就此結(jié)束？ 
　　在一些國外人士看來，由于中國經(jīng)濟(jì)形勢和出口不明朗，過去一段時(shí)間，中國已經(jīng)出現(xiàn)大規(guī)模的資本流出，這種趨勢會延續(xù)，并導(dǎo)致中國流動性短缺。 
　　但真實(shí)情況可能與上述預(yù)期相反，雖然去年10月份外匯儲備對貨幣增長的貢獻(xiàn)度開始降低，但從11月份開始，央行就不斷通過操作央票和擴(kuò)大信貸投放來釋放大量流動性。新年第一個(gè)月，國內(nèi)信貸增長迅速沖破萬億大關(guān)。 
　　可以預(yù)計(jì)，短期內(nèi)中國流動性將處于膠著狀態(tài)，一方面，凈資本流出的趨勢可能會繼續(xù)；另一方面，央行不斷通過調(diào)整貨幣政策工具和鼓勵(lì)信貸投放來創(chuàng)造流動性，而后者作用將會遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于前者，也可能會導(dǎo)致下半年更大規(guī)模的資本流入中國。 
　　這實(shí)際上也意味著，中國流動性取決于中國央行的行為而不是凈資本流出。 
　　流動性周期結(jié)束？ 
　　外方判斷中國流動性緊縮主要是依據(jù)外匯儲備增減做出相應(yīng)的結(jié)論。 
　　其邏輯大致是這樣：過去六年，中國經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)加強(qiáng)的流動性周期——由于人民幣被預(yù)期升值，更多的資金通過貿(mào)易及資本賬戶流入中國，加大了人民幣升值的壓力，又反過來刺激更多資金進(jìn)入中國。 
　　但這一現(xiàn)行即將會結(jié)束。數(shù)據(jù)顯示，中國從去年第四季度就出現(xiàn)大規(guī)模的資本流出，2008年第四季度中國貿(mào)易順差為1143億美元，但外匯儲備僅增長了404億美元。所以一些研究人士據(jù)此判斷：中國去年第四季度已經(jīng)出現(xiàn)了大量資本流出，對于資本流出規(guī)模，一些判斷是在1200-1400億美元，而激進(jìn)的看法是2400億美元。 
　　來自中國社科院世經(jīng)所研究還表示，這種資本流出趨勢是從去年10月開始并是逐月加大的，所以那些認(rèn)為中國熱錢出逃的人還預(yù)測，未來資本流出中國規(guī)模會擴(kuò)大，中國過去長達(dá)六年的資本凈流入周期會結(jié)束。 
　　但中國很多經(jīng)濟(jì)學(xué)家不承認(rèn)中國流動性周期的概念，國家行政學(xué)院研究員陳炳才就是其中之一，他曾擔(dān)任過外匯局資本項(xiàng)目司副司長和湖北省外匯管理局副局長。 
　　“熱錢只是一個(gè)危機(jī)概念，我們流動性并不短缺，”陳炳才說，“現(xiàn)在，一些資本開始流出，不是因?yàn)橹袊�的�?jīng)濟(jì)環(huán)境到底發(fā)生了特別大的變化，而是因?yàn)橥饨绲囊蛩赜绊懕容^大，很多歐美母公司的資金發(fā)生危機(jī)了，這些國家的資金不僅不會進(jìn)入中國，而且會把一部分資金往回撤。”他說。 
　　宏源證券(14.94,0.58,4.04%)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家房四海也認(rèn)為外資流動不會影響到中國流動性周期，他認(rèn)為目前造成外匯儲備增幅減緩原因主要有兩個(gè)：一是外匯儲備構(gòu)成中的歐元等非美元資產(chǎn)貶值。二是去年第四季度，中國把美元外匯資產(chǎn)中的部分長期債券調(diào)整成了短期債券，導(dǎo)致了部分美元投資損失。 
　　外匯儲備與中國流動性 
　　回頭來看，在經(jīng)濟(jì)上升階段，外匯儲備的增加與國內(nèi)流動性變化的確密切相關(guān)。 
　　“2001年之前，由于亞洲金融危機(jī)，中國外匯儲備比較小，應(yīng)對投機(jī)資本沖擊的力量也比較薄弱，大家都預(yù)期人民幣匯率仍要貶值，資金不往你這兒走�！标惐�才回憶， 
　　資本在2002年以后就加速流入，此時(shí)有幾種因素起到關(guān)鍵：一是人民幣匯率升值預(yù)期，這在2002年第一季度以后表現(xiàn)日漸明顯；二是中國利率比外面要高，尤其美國9·11事件以后到2003年10月份期間更明顯；第三，從2000年，中國的經(jīng)濟(jì)就開始進(jìn)入恢復(fù)性的增長階段，尤其是2002年以后，經(jīng)濟(jì)增長是開始加速。于是資金開始大量進(jìn)入。 
　　2005年，雖然中國實(shí)行了匯率改革，但是由于人民幣匯率加速升值，外匯儲備仍在急劇增加。從數(shù)據(jù)上看：2005年外匯儲備增長了2089億美元，2006年增長了2475億美元，2007年增長了4619億美元，2008年增長了4178億美元。 
　　由于央行實(shí)行了獨(dú)特的強(qiáng)制結(jié)售匯制度（即除了國家規(guī)定的外匯賬戶可以保留外，企業(yè)和個(gè)人必須將多余的外匯賣給外匯指定銀行），這導(dǎo)致央行一方面購入大量的外匯儲備，另一方面要在國內(nèi)發(fā)行相應(yīng)的人民幣，中國的貨幣發(fā)行量增幅加快，2004年廣義貨幣M2增長率甚至超過20％。 
　　“外匯儲備對國內(nèi)的流動性有不容小覷的影響。是國內(nèi)市場新增流動性的一個(gè)很重要的來源�！狈克暮Ｕf。 
　　大量發(fā)行貨幣導(dǎo)致國內(nèi)市場流動性還是擴(kuò)張，2006年，國際大宗商品價(jià)格開始上漲，通脹壓力開始上升，2007年國內(nèi)各類資產(chǎn)價(jià)格大幅飆升，出現(xiàn)了流動性泛濫。 
　　但2008年10月，中國突然出現(xiàn)流動性猝死。此時(shí)外匯儲備和貿(mào)易順差數(shù)據(jù)的關(guān)系出現(xiàn)逆轉(zhuǎn)，“今年9月份以后是個(gè)急轉(zhuǎn)點(diǎn)，情況會顛倒了過來。物流的數(shù)據(jù)順差遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于資金流的數(shù)據(jù)。原因之一貿(mào)易上進(jìn)口要預(yù)付，出口要延收，與以前的貿(mào)易行為正好呈相反態(tài)勢；原因之二則是直接投資降了，中國自己可能往外投錢增加了速度。”陳炳才說。 
　　雖然外匯儲備減少是國內(nèi)流動性縮減的一個(gè)因素，但陳炳才認(rèn)為去年流動性緊張更多原因是國內(nèi)商業(yè)銀行惜貸導(dǎo)致，而更多的學(xué)者專家認(rèn)為則是國內(nèi)過緊的貨幣政策的結(jié)果，如房四海就認(rèn)為去年7-8月中國經(jīng)濟(jì)政策沒有進(jìn)行及時(shí)調(diào)整是流動性猝死的主要原因。 
　　央行自控流動性 
　　對于未來，更多的經(jīng)濟(jì)學(xué)家認(rèn)為中國流動性取決于中國央行的行為而不是凈資本流出。 
　　“未來，主要看整個(gè)經(jīng)濟(jì)形勢的變化，但是我覺得整個(gè)中國的資本凈流入態(tài)勢，估計(jì)現(xiàn)在講還是比較穩(wěn)定吧，今年1季度以后，我估計(jì)還會維持一個(gè)凈流入的態(tài)勢，而且這個(gè)態(tài)勢可能會加劇�！标惐�才說，因?yàn)槲覀兊幕�本條件沒有變，經(jīng)濟(jì)增長比較高，利潤回報(bào)相對國外比較高。 
　　社會科學(xué)院數(shù)量經(jīng)濟(jì)研究所所長汪同三也認(rèn)為未來中國貿(mào)易順差的趨勢會持續(xù)。陳炳才進(jìn)一步從中國出口定單分析：“目前進(jìn)口的擴(kuò)大也會刺激國內(nèi)的經(jīng)濟(jì)增長，如果說中國的經(jīng)濟(jì)真的能夠快速復(fù)蘇，那么很多進(jìn)口會發(fā)生，這都會帶來更多的貿(mào)易順差。而且，從儲備看，外匯儲備的經(jīng)營收益，按照3%-4%的國債收益率計(jì)算，每個(gè)月至少有五六十個(gè)億�！� 
　　更主要的是，資本性流入對中國流動性周期并不起到?jīng)Q定性作用。“即使在外匯數(shù)據(jù)急劇增加的年份，資本順差都不是很大。”陳炳才說， 
　　國金證券(31.32,0.86,2.82%)研究部報(bào)告指出，為了應(yīng)對嚴(yán)重衰退，各國已經(jīng)傾向于將“凱恩斯藥丸”與“貨幣主義藥丸”一起服下，他們認(rèn)為全球的M2增速將在一、二季度出現(xiàn)明顯回升態(tài)勢。在此背景之下，現(xiàn)在，國內(nèi)央行已經(jīng)將2009年貨幣增幅制定了17%的目標(biāo)，而國內(nèi)信貸增長可能在中國貨幣增長和流動性創(chuàng)造過程中占據(jù)主要的作用。 
　　“未來中國可以通過放松存款準(zhǔn)備金率把錢放出來，央行可以通過這些手段延伸出很多流動性出來。比如去年12月、今年1月份，資金就一下子擴(kuò)張起來，因?yàn)殂y行愿意投資政府保障的投資項(xiàng)目�！标惐�才判斷。 
　　國內(nèi)很多研究機(jī)構(gòu)支持上述觀點(diǎn)，如中信證券(23.97,1.06,4.63%)研究部宏觀組就認(rèn)為，未來中國信貸增長將保持高增長。他們預(yù)測，一方面 2009年央行將通過樣票到期等手段調(diào)控基礎(chǔ)貨幣投放，估計(jì)此數(shù)據(jù)將達(dá)到45000億元。另一方面，由于法定存款準(zhǔn)備金率下降空間巨大，利率還有操作空間，未來總貸款規(guī)�？赡苓_(dá)到35.5萬億，快速的信貸增長將相應(yīng)的增加貨幣增長。 
　　所以，西南證高級宏觀分析師董先安已經(jīng)開始擔(dān)心今年下半年的時(shí)候出現(xiàn)國外資本大量回流中國的問題，“原因有二，一是美國的經(jīng)濟(jì)基本上已經(jīng)結(jié)束了金融恐慌的階段，也是進(jìn)入了所謂的可預(yù)期的衰退；二是中國畢竟還是一塊非常有潛力的市場�！彼�說。