冰火兩重天，這句話不僅適用于描述全球和中國(guó)的相對(duì)強(qiáng)弱，也適用于描述中國(guó)經(jīng)濟(jì)內(nèi)部結(jié)構(gòu)的相對(duì)強(qiáng)弱。全球經(jīng)濟(jì)的深度衰退已經(jīng)對(duì)出口導(dǎo)向型國(guó)家的出口、工業(yè)生產(chǎn)甚至消費(fèi)形成了巨大沖擊，日本和臺(tái)灣地區(qū)的出口、工業(yè)生產(chǎn)、消費(fèi)近期的大幅衰退令人擔(dān)憂。中國(guó)能夠幸免嗎？顯然外需主導(dǎo)型行業(yè)仍將承受持續(xù)的打擊與煎熬，但與此同時(shí)，在強(qiáng)力的財(cái)政貨幣政策拉動(dòng)下，中國(guó)的內(nèi)需主導(dǎo)型行業(yè)似已出現(xiàn)了復(fù)蘇的跡象。 　　2月份宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)喜憂參半，是中國(guó)經(jīng)濟(jì)處于“冰火兩重天”之中的真實(shí)寫照。一方面，信貸猛增支持了固定資產(chǎn)投資的大幅上升，與企業(yè)的復(fù)產(chǎn)補(bǔ)庫(kù)一起，拉動(dòng)了工業(yè)生產(chǎn)反彈到中性的水平，部分內(nèi)需主導(dǎo)型行業(yè)已出現(xiàn)了復(fù)蘇的跡象，同時(shí)內(nèi)需啟動(dòng)拉動(dòng)了進(jìn)口反彈。另一方面，出口急劇回落，繼續(xù)對(duì)相關(guān)外需主導(dǎo)型行業(yè)的工業(yè)生產(chǎn)形成抑制。
　　而對(duì)這些數(shù)據(jù)的整體解讀，也是有好有壞。我們認(rèn)為，最為重要的一點(diǎn)，是這些數(shù)據(jù)指出政府對(duì)投資具有強(qiáng)大的主導(dǎo)能力，可以在短期內(nèi)保障內(nèi)需。1-2月份固定資產(chǎn)投資增速高達(dá)26.5%，實(shí)際增速更是在30%以上，充分證明中國(guó)政府對(duì)投資強(qiáng)大的主導(dǎo)能力。而從“兩會(huì)”傳達(dá)的政策信息來看，只要有需要，政府還有能力出臺(tái)進(jìn)一步的刺激措施。這提醒我們，雖然長(zhǎng)期來看政策刺激改變不了周期下滑的趨勢(shì)，但短期而言內(nèi)需相對(duì)有保障。假定出口-25%、消費(fèi)13%，若固定資產(chǎn)投資保持20%以上，便有望帶來總需求增速的反彈，不至于再次下滑，經(jīng)濟(jì)和生產(chǎn)的環(huán)比好轉(zhuǎn)趨勢(shì)便可延續(xù)。
　　中國(guó)出口或可低位企穩(wěn) 順差仍將收縮
　　全球貿(mào)易再平衡正在快速推進(jìn)，中國(guó)貿(mào)易收支的變化或?qū)⒎浅�劇烈。我們看到，全球貿(mào)易逆差大國(guó)美國(guó)、法國(guó)的逆差已在1-2月內(nèi)急劇收窄，而順差大國(guó)德國(guó)的貿(mào)易順差已經(jīng)迅速收窄，日本在短短的一個(gè)季度之內(nèi)就由順差轉(zhuǎn)為逆差，資源出口國(guó)如巴西也是如此。這提示我們，中國(guó)高貿(mào)易順差的時(shí)代即將過去，而如果貿(mào)易順差開始收窄，其速度與力度可能超出預(yù)期。
　　好消息是出口可能低位企穩(wěn)，近期外圍經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)出現(xiàn)了一些亮點(diǎn)。上周美國(guó)公布的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)中，有些數(shù)據(jù)出現(xiàn)了超預(yù)期的情況，而在此之前，基本每周的數(shù)據(jù)都普遍低于預(yù)期。上周除了失業(yè)仍然遜于預(yù)期之外，消費(fèi)者信用、零售額、信心指數(shù)都超出預(yù)期，當(dāng)然這些數(shù)據(jù)本身還處在一個(gè)較低的位置。我們一直關(guān)注美國(guó)個(gè)人實(shí)際消費(fèi)支出對(duì)中國(guó)出口的指示意義，該指標(biāo)1月份的下降速度已經(jīng)減緩，之前的歷史數(shù)據(jù)表明PCE領(lǐng)先中國(guó)出口三個(gè)季度左右，但近期中國(guó)出口自由落體式的下降可能會(huì)降低該指標(biāo)在時(shí)間上的領(lǐng)先意義。還有一些令人安慰的數(shù)據(jù)，例如1月份美國(guó)貿(mào)易逆差收窄至360億美元，但對(duì)中國(guó)的貿(mào)易逆差還略微擴(kuò)大到206億美元。結(jié)合中國(guó)的出口數(shù)據(jù)看，可以確定中國(guó)低端的、勞動(dòng)密集型的日常用品在貿(mào)易變局中所受影響較小。另外，臺(tái)灣地區(qū)出口增速在1月份創(chuàng)下-44%的新低后，2月份反彈至-28.6%，這也是個(gè)好消息，因?yàn)橹袊?guó)的加工貿(mào)易占比同樣較大。我們期望下一階段中國(guó)出口增速出現(xiàn)低位企穩(wěn)的跡象。