自2月份以來,人民幣匯率出現(xiàn)了自匯改以來幅度最為顯著的一輪貶值,從香港市場(chǎng)的角度來看,人民幣急挫或客觀上有利于國(guó)際熱錢及內(nèi)地游資轉(zhuǎn)投香港市場(chǎng),近日港股及港元匯率的表現(xiàn)也印證了此點(diǎn)。而從中長(zhǎng)期來看,預(yù)計(jì)在美國(guó)經(jīng)濟(jì)加速復(fù)蘇及美聯(lián)儲(chǔ)升息預(yù)期升溫之前,人民幣匯率升值難以出現(xiàn)趨勢(shì)性拐點(diǎn),近期貶值引發(fā)的內(nèi)地與香港資金之間的蹺蹺板效應(yīng)或僅為短期現(xiàn)象。 
　　近一個(gè)月內(nèi)地A股市場(chǎng)與香港H股走勢(shì)出現(xiàn)背離,恒生AH股溢價(jià)指數(shù)從2月初的102.22高點(diǎn)顯著回落至96點(diǎn)下方,究其原因:一方面,與美聯(lián)儲(chǔ)新任主席耶倫偏向“鴿派”基調(diào)的國(guó)會(huì)證詞有一定關(guān)系,金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好升溫,美股大幅度反彈,美元指數(shù)顯著下行,在客觀上支撐了港股市場(chǎng)表現(xiàn),衡量港股市場(chǎng)避險(xiǎn)情緒的恒指波幅指數(shù)顯著下行;另一方面,也不能忽視人民幣匯率短線急速貶值引發(fā)的兩地資金浮現(xiàn)“蹺蹺板”效應(yīng),國(guó)際熱錢及內(nèi)地游資在人民幣升值預(yù)期逆轉(zhuǎn)的背景下,轉(zhuǎn)而流入香港市場(chǎng),導(dǎo)致了港股出現(xiàn)相對(duì)于內(nèi)地A股的超額漲幅。
　　從歷史上看,人民幣自2010年匯改以來,從本質(zhì)上實(shí)行爬行釘住美元的機(jī)制,在近四年的時(shí)間中,人民幣匯率基本呈現(xiàn)單邊升值的格局,但在此過程之中,也浮現(xiàn)過幾次幅度不一的階段性貶值。對(duì)于香港市場(chǎng)而言,人民幣每一次貶值均給港股及港元匯率的走勢(shì)帶來短線波動(dòng),具體而言,香港市場(chǎng)對(duì)于人民幣階段性貶值的反映大體表現(xiàn)為兩種情形:第一,在2010年8月至9月以及2013年1月至2月的兩次人民幣貶值過程中,港元匯率出現(xiàn)下行,同階段香港恒生指數(shù)亦展現(xiàn)出不同程度的下跌;第二,在2012年5月至7月以及2014年2月以來的兩次人民幣貶值階段,港元匯率則表現(xiàn)出了與人民幣的反向走勢(shì),同期香港股指均顯著跑贏內(nèi)地A股。
　　面對(duì)人民幣歷史上的幾次貶值,香港市場(chǎng)的表現(xiàn)之所以大相徑庭,根本上取決于對(duì)于人民幣貶值性質(zhì)的判斷。如果由于國(guó)際資金看空中國(guó)經(jīng)濟(jì)和中國(guó)資產(chǎn)引發(fā)的人民幣被動(dòng)性貶值,那么作為人民幣替代資產(chǎn)的港元資產(chǎn),也將同時(shí)面臨資金外流的壓力。當(dāng)然,在我國(guó)獨(dú)立的貨幣政策下,資本項(xiàng)目的半獨(dú)立狀態(tài)決定了人民幣匯率波動(dòng)的有限性,這也就決定了2010年和2013年兩次人民幣貶值的時(shí)間和空間均較為有限。另外一種情形,就是中國(guó)央行為了改變流動(dòng)性緊缺的狀況、改變?nèi)嗣駧懦掷m(xù)升值預(yù)期及熱錢涌入的格局而主動(dòng)投放流動(dòng)性,進(jìn)而引發(fā)市場(chǎng)利率及人民幣匯率走低,在套息交易的作用下,熱錢將被動(dòng)撤離人民幣資產(chǎn);但對(duì)于香港市場(chǎng)來說,人民幣的主動(dòng)貶值并非壞事,部分熱錢甚至內(nèi)地游資將轉(zhuǎn)投港元資產(chǎn),港股和港元匯率將表現(xiàn)出階段性上升的走勢(shì)。
　　就目前市場(chǎng)的主流觀點(diǎn)來看,2月份以來的人民幣匯率急挫緣于央行的主動(dòng)引導(dǎo)及外匯占款的投放,目的是改變?nèi)嗣駧派�值預(yù)期,遏制跨境資本涌入,并進(jìn)一步拓寬貨幣政策實(shí)施的空間。在主動(dòng)性貶值的背景之下,兩地資金的蹺蹺板效應(yīng)令香港市場(chǎng)反映正面,但就后市而言,這種資金溢出效應(yīng)或僅為短期現(xiàn)象,一方面,NDF市場(chǎng)自2月底開始已現(xiàn)人民幣的貶值預(yù)期,一旦這種預(yù)期形成并延續(xù),人民幣或出現(xiàn)被動(dòng)性貶值的局面,對(duì)香港市場(chǎng)不利;另一方面,從中長(zhǎng)期來看,就中美經(jīng)濟(jì)的基本面來看,在美國(guó)經(jīng)濟(jì)加速復(fù)蘇及美聯(lián)儲(chǔ)升息預(yù)期升溫之前,美元套息交易仍將延續(xù),人民幣匯率難以出現(xiàn)趨勢(shì)性拐點(diǎn),港股也不會(huì)出現(xiàn)持續(xù)跑贏A股的局面。