2014年初市場(chǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)增速預(yù)期相對(duì)悲觀，甚至有懷疑會(huì)再度出現(xiàn)失速下滑的風(fēng)險(xiǎn)。主要擔(dān)憂點(diǎn)包括：前期利率抬升對(duì)投資的滯后影響、信托信用風(fēng)險(xiǎn)、房地產(chǎn)市場(chǎng)動(dòng)蕩、PMI及主要工業(yè)品量?jī)r(jià)走弱和人民幣的超預(yù)期貶值。在這些擔(dān)憂的背后，核心還是對(duì)增長(zhǎng)的擔(dān)憂。
　　站在當(dāng)前時(shí)點(diǎn)上，我們重申此前觀點(diǎn)，以2012年四季度為界，中國(guó)經(jīng)濟(jì)已基本告別急速下滑的階段，進(jìn)入了一個(gè)相對(duì)平穩(wěn)的探底時(shí)期。我們傾向?qū)?010年后的中國(guó)經(jīng)濟(jì)分為兩段，第一階段是從2010年至2012年三季度，表現(xiàn)為趨勢(shì)性下滑，其中在2011年二季度至2012年三季度，由于庫(kù)存周期、政治周期和結(jié)構(gòu)性因素“三碰頭”疊加，導(dǎo)致了經(jīng)濟(jì)急劇惡化。第二階段是2012年四季度之后，庫(kù)存和政治等短周期對(duì)經(jīng)濟(jì)的沖擊基本平復(fù)，失速下滑的風(fēng)險(xiǎn)下降，主要是結(jié)構(gòu)性因素作用于經(jīng)濟(jì)，導(dǎo)致增長(zhǎng)疲弱，增速平穩(wěn)探底。
　　在平穩(wěn)探底期，工業(yè)企業(yè)投資生產(chǎn)行為保守，庫(kù)存波動(dòng)平緩，2014年經(jīng)濟(jì)失速下滑的風(fēng)險(xiǎn)依舊較小。核心邏輯是工業(yè)企業(yè)在經(jīng)歷了2012年產(chǎn)能利用率和庫(kù)存快速下滑之后，2013年之后的生產(chǎn)投資行為變得極為審慎，新增產(chǎn)能變?nèi)酰瑤?kù)存水平下降，波幅變小，基本未出現(xiàn)明顯的補(bǔ)庫(kù)存周期。這意味著經(jīng)濟(jì)雖然沒有充足的上行動(dòng)力，而失速下跌的風(fēng)險(xiǎn)也同樣相對(duì)較小。
　　短期看，1-2月數(shù)據(jù)指向今年一季度經(jīng)濟(jì)增速大概率回落，目前判斷降幅相對(duì)平穩(wěn)，與去年情況相仿，經(jīng)濟(jì)依舊處于平穩(wěn)探底時(shí)期，失速風(fēng)險(xiǎn)尚小，但需等待春季開工時(shí)期數(shù)據(jù)做進(jìn)一步確認(rèn)。1-2月中采PMI制造業(yè)指數(shù)均值50.1，略高于去年同期的50.3;較12月下降了0.6個(gè)點(diǎn)，降幅大于去年同期的0.4個(gè)點(diǎn)，但顯著低于前8年1.3的降幅均值(剔除2009年)。
　　但經(jīng)濟(jì)增速繼續(xù)探底的過(guò)程尚未結(jié)束，內(nèi)部投資消費(fèi)的結(jié)構(gòu)失衡惡化，增長(zhǎng)效益下降而成本抬升，結(jié)構(gòu)性減速還將持續(xù)。中國(guó)資本投入產(chǎn)出效率下降，菲利普斯曲線向左上旋轉(zhuǎn)，前者暗示了增長(zhǎng)的收益下降，后者暗示了增長(zhǎng)的成本抬升，由政府主導(dǎo)的粗放式投資擴(kuò)張難以持續(xù)，在未來(lái)投資率(固定資本形成占GDP比重)從高位回落的增長(zhǎng)結(jié)構(gòu)調(diào)成過(guò)程中，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)中樞的繼續(xù)下降不可避免。
　　由于供給端人口結(jié)構(gòu)的轉(zhuǎn)變和需求端就業(yè)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)彈性的上升，中國(guó)經(jīng)濟(jì)的減速一直未對(duì)勞動(dòng)力市場(chǎng)構(gòu)成壓力，“7.5增長(zhǎng)紅線”的社會(huì)意義將逐漸淡化，7.5%增長(zhǎng)目標(biāo)背后所隱含的政策意義已經(jīng)發(fā)生重大改變，更宜理解為是一種穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)的預(yù)期管理，而非是政府要“刺激和作為”的底線。同時(shí)，在經(jīng)濟(jì)減速中就業(yè)市場(chǎng)的強(qiáng)勁也意味著危機(jī)后中國(guó)經(jīng)濟(jì)的潛在增長(zhǎng)率回落，即便7.5%的增速也依然在潛在增長(zhǎng)率之上，減速的幅度尚處于可接受的范圍。