站在當前時點上展望2008年，我們認為驅動中國航空業業績反轉的因素沒有發生改變。影響航空公司盈利的重大因素——油價尚存在不確定性。中國航空業業績超預期的可能性很大，但是鑒于很多因素尚存在不確定性，因此站在目前主要航空公司的股價和內在價值判斷的基礎上，我們給予航空業短期“中性”、長期“增持”的投資評級。  　　投資品種方面，我們更看好中國國航在新一輪行業整合中的優勢地位以及南方航空業績反轉的趨勢，給予上述兩家公司“增持”的投資評級。
　　航空業業績增長迎來拐點
　　航空業業績增長的基本驅動因素在于宏觀經濟的增長，但是在同樣的宏觀經濟增長速度下，不同的經濟增長階段航空業增長的速度又有所不同，基本原因在于不同的經濟發展水平下，航空業對于宏觀經濟具有不同的增長彈性。國際經驗表明，一個國家的人均GDP在1000美元以下時，航空業增長相對于宏觀經濟增長的彈性系數為1左右，人均GDP在1000美元至2500美元之間時，彈性系數為2左右，人均GDP在2500美元以上時，彈性系數為1.5左右，目前我國的人均GDP水平處在1000美元至2500美元之間，同時宏觀經濟增長迅速，帶動旺盛的航空業需求。
　　從民航業的運營數據也可以很清楚地看到這一點。首先，自2004年以來，民航用飛機投放速度明顯加快，并呈逐年上升的趨勢，2004-2006年民航用飛機數量同比增長速度分別為13.55%、14.46%、15.64%。其次，自2004年以來，民航用飛機日利用小時數明顯提升，平均飛機日利用小時從2003年的8小時迅速提升到9.4小時，在2003年之前中國民航的飛機日利用小時基本上在8.5小時以下，所以可以判斷自2004年開始中國民航的飛機日利用小時顯著提升。第三，2004年以來，中國國內票價綜合指數基本上保持穩定，但自04年開始統計票價指數以來，中國的亞洲及港澳地區票價指數、國際航線票價指數基本上呈現出穩定上升的趨勢，國際航線票價指數更加明顯地呈現出這一點�？梢钥吹�，自2004年以來，民用航空運力投放在加快，與此同時，飛機的日利用小時數顯著提高，而且正班客座率、正班載運率穩步提升、票價指數也穩中有升，因此我們判斷航空行業早在2004年就開始出現收入增長的拐點。
　　但與收入增長拐點出現時間并不同步的是，利潤增長的拐點要等到07年才出現，主要是航空公司成本最大影響因素——油價的快速增長。目前中國五大航空公司每年的航空燃油消耗量超過1000萬噸，航油價格每上升1000元/噸，多增加航空公司成本超過100億元，應該說，航油價格的大幅上漲是04年以來航空運輸行業企業利潤沒能和收入同時出現拐點的最主要原因。但是自2007年以來，相對于2006年而言，航油價格（平均航油價格）并未出現明顯上升（06年全年新加坡航油平均銷售價格88.18元/桶，國內航油平均銷售價格5630元/噸；07年上半年新加坡航油平均銷售價格77.16元/桶，國內航油平均銷售價格5885元/噸），但是航油附加費同比則有相應增加，同時人民幣相對美元大幅升值，上述幾個原因是航空行業盈利能夠在07年開始出現拐點的主要原因。
　　尤其值得關注的是，中國五大航空公司美元負債超過1000億元，人民幣對美元每升值1%相應使五大航空公司增加匯兌損益10億元，07年以來，人民幣對美元升值超過4.1%，相應減少五大航空公司財務費用41億元。
　　行業新一輪整合將現
　　我們認為，國內航空業在未來兩年內會有新一輪重組。
　　首先，新競爭者進入市場的速度加快。與行業經營環境逐步轉暖基本同步的是，民營航空公司、外資航空公司不斷加入到市場競爭，尤其是在航權逐步開放的情況下，外資航空在中國國際客運、貨運中的市場份額不斷擴大，給中國現有的航空公司帶來巨大的競爭壓力。
　　其次，中國航空公司整體實力不強。相對于國際的其他大型航空公司而言，中國的幾大航空公司整體上規模偏小，尤其在貨運方面，飛機數量明顯偏小，目前在中國的幾家航空公司都將目標定在成為樞紐航空公司的背景下，偏小的機隊規模不利于航空網絡的搭建。
　　三是主要航空資產負債率高，缺乏后續發展資金支撐。近兩年來，中國民航市場需求增長迅速，各大航空公司增加飛機訂單數量以適應市場需求的增長，同時三大航空公司均將成為樞紐型航空公司作為自己的戰略目標，為達此目標，均需要加大運力投入以保持自己在基地機場的市場份額，但由于前幾年航空公司盈利狀況不佳，目前幾大航空公司資產負債率都很高，僅靠自身積累難以支撐未來運力增長的資金需求。
　　上一次航空業重組的主導方為政府，我們認為下一輪航空業的重組將結合市場的力量，整合的主要方式為現有的三大航空公司加新組建的大新華航空集團為市場的主要力量，逐步整合區域性的航空公司。
　　重點公司評述
　　中國國航：中國國航是資源豐富、國際國內航線網絡合理、財務穩健的航空公司代表，08年奧運會對其業績最具推動作用，同時我們認為其在未來中國航空業的重組中能夠獲得有利的地位以及在品牌的建設上最具潛力，此次在東航收購事件中所采取的行動表明國航建立超級承運人的決心，07年9月份以來，客座率達到了83.3%，同比增長3.6個百分點，07年1至9月份的客座率達到了78.3%，同比增長2個百分點。我們調高其07年、08年EPS至0.35元、0.62元�？紤]到國航08年的業績增長潛力以及其在行業重組中的優勢地位，給予“增持”的投資評級。
　　南方航空：進入07年以來，隨著行業的反轉，作為對油價和匯率最為敏感的航空公司，南方航空的業績增長更令人期待，07年9月份南方航空客座率為77.9%，1至9月份客座率達到74.2%，同比分別提高了4.1個百分點和1.9個百分點，根據07年上半年的數據來看，南方航空的管理費用、營業費用持續改善，管理費用占主營業務收入比重、營業費用占主營業務收入比重持續下降，表明公司的管理能力日益提升，同時南航主營業務成本中除了剛性的燃油成本、飛機所產生的成本（折舊、經營租賃費用、融資租賃費用）以外，我們觀察到公司的其他主營業務成本項目并未隨著主營業務收入同比上升，反映了公司成本控制能力也在持續改善。我們調高南方航空2007、2008年的每股盈利分別為0.45元、0.68元。調高投資評級至“增持”。