繼前階段風(fēng)格轉(zhuǎn)換受阻之后，上周大盤(pán)股指數(shù)漲幅明顯高于中小盤(pán)股指數(shù)，這表明風(fēng)格轉(zhuǎn)換進(jìn)程仍在繼續(xù)，并沒(méi)有因?yàn)榍捌诘姆磸?fù)而停滯。我們認(rèn)為，其中的主要原因在于經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇預(yù)期的推動(dòng)，這從績(jī)優(yōu)股漲幅居首也可以看出。受此樂(lè)觀情緒影響，市場(chǎng)對(duì)中國(guó)公布的PMI 數(shù)據(jù)也給予更多地正面解讀。中國(guó)物流與采購(gòu)聯(lián)合會(huì)公布的數(shù)據(jù)顯示，5月份的PMI為53.1，環(huán)比回落0.4個(gè)百分點(diǎn)，雖然結(jié)束了連續(xù)5個(gè)月環(huán)比回升的態(tài)勢(shì)，但仍舊處于50上方的擴(kuò)張區(qū)域。另外，里昂證券公布的數(shù)據(jù)顯示，5月份PMI進(jìn)一步回升，由4月份的50.1升至51.2，表明中國(guó)經(jīng)濟(jì)仍在回暖之中。經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇預(yù)期的樂(lè)觀情緒在國(guó)際市場(chǎng)間的傳導(dǎo)和蔓延，成為推動(dòng)風(fēng)格轉(zhuǎn)換繼續(xù)進(jìn)行的重要因素。 
　　新驅(qū)動(dòng)因素?cái)U(kuò)張波動(dòng)空間 
　　端午節(jié)后，A股市場(chǎng)反彈的強(qiáng)勁力度超越我們的預(yù)期，主要原因是美元貶值趨勢(shì)或預(yù)期這一“風(fēng)暴中心”，導(dǎo)致了全球逐利資本流向的改變，這種改變超越了前期政策、內(nèi)部流動(dòng)性以及估值三大反彈驅(qū)動(dòng)因素。因此我們認(rèn)為，全球逐利資本流向改變作為反彈的新驅(qū)動(dòng)因素，將擴(kuò)張中短期市場(chǎng)的波動(dòng)空間。 
　　美元貶值趨勢(shì)或預(yù)期的形成，目前主要通過(guò)兩條路徑對(duì)A股市場(chǎng)形成影響：首先，美元指數(shù)連續(xù)暴跌引爆通脹預(yù)期， 
　　原油、有色金屬等大宗商品價(jià)格迅速上漲導(dǎo)致A股市場(chǎng)具有資源稟賦的板塊整體上漲；其次，在當(dāng)前全球逐利資本流向新興市場(chǎng)的背景下，國(guó)際熱錢(qián)大量涌入香港市場(chǎng)，以及QDII基金在香港市場(chǎng)的不斷加倉(cāng)導(dǎo)致A-H溢價(jià)指數(shù)不斷震蕩下行，目前已經(jīng)跌破2006年以來(lái)的歷史平均溢價(jià)水平32%。不斷下行的A-H溢價(jià)指數(shù)對(duì)相關(guān)A股，尤其是A股市場(chǎng)的銀行股價(jià)價(jià)格中樞體現(xiàn)了顯著抬升作用。 
　　從上述兩條路徑進(jìn)一步分析可知，美元貶值趨勢(shì)或預(yù)期對(duì)A股市場(chǎng)的結(jié)構(gòu)性影響表現(xiàn)在推動(dòng)有色金屬、煤炭、房地產(chǎn)等具有資源稟賦的行業(yè)走強(qiáng)；整體影響是國(guó)際熱錢(qián)涌入香港市場(chǎng)，拉低了A-H溢價(jià)指數(shù)從而抬升A股市場(chǎng)的銀行股的價(jià)格中樞，對(duì)大盤(pán)形成正面推動(dòng)。 
　　在定量寬松貨幣政策與自身避險(xiǎn)功能弱化的過(guò)程中，美元貶值將成為中期趨勢(shì)，但是短期來(lái)看美元指數(shù)經(jīng)過(guò)連續(xù)下跌后在各種誘因下有反復(fù)的可能，而且我們上文也判斷通脹還在預(yù)期層面。因此短期看，在連續(xù)上升后，港股震蕩將通過(guò)A-H溢價(jià)指數(shù)反彈傳導(dǎo)給A股以銀行股為代表的大盤(pán)藍(lán)籌股板塊，從而加劇A股大盤(pán)震蕩；同時(shí)，金融屬性的需求上升與實(shí)體領(lǐng)域需求不振的矛盾將必然加劇大宗商品的短期價(jià)格波動(dòng)，A股市場(chǎng)的資源板塊震蕩同樣難免。 
　　綜合而言，全球逐利資本流向正在成為A股反彈進(jìn)程的新驅(qū)動(dòng)因素，短期而言無(wú)論從整體還是結(jié)構(gòu)性而言，其將成為擴(kuò)張A股波動(dòng)空間甚至短期調(diào)整的誘因，這是我們對(duì)當(dāng)前市場(chǎng)的基本判斷。 
　　修正上升斜率的強(qiáng)勢(shì)震蕩 
　　我們認(rèn)為經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇預(yù)期的降溫將制約大盤(pán)的反彈空間，5月份經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)陸續(xù)披露，相對(duì)市場(chǎng)樂(lè)觀預(yù)期而言，平淡的數(shù)據(jù)將對(duì)大盤(pán)形成壓制。但是目前在美元貶值預(yù)期下全球逐利資本流向，已經(jīng)上升為主導(dǎo)A股市場(chǎng)反彈的新驅(qū)動(dòng)因素。而且短期已經(jīng)成為可能加劇A股市場(chǎng)波動(dòng)的誘因。我們認(rèn)為短期美元指數(shù)經(jīng)過(guò)大幅下跌后有修正的可能，大宗商品價(jià)格出現(xiàn)震蕩整理以及港股短期調(diào)整成為大概率事件，同時(shí)短期內(nèi)我們也無(wú)法預(yù)期導(dǎo)致大盤(pán)形成中期調(diào)整的負(fù)面因素。因此，大盤(pán)出現(xiàn)持續(xù)上升的可能性不大，而將表現(xiàn)為修正上升斜率的強(qiáng)勢(shì)震蕩。 
　　主動(dòng)防御關(guān)注“洼地” 
　　目前主動(dòng)性防御應(yīng)成為核心投資策略。目前市場(chǎng)處于主題投資退潮期與資金填平估值洼地的結(jié)構(gòu)調(diào)整過(guò)程中，控制倉(cāng)位與注重組合的安全邊際是防御策略的體現(xiàn)。建議重點(diǎn)配置高速公路、造紙、航運(yùn)等具備相對(duì)估值優(yōu)勢(shì)的行業(yè)，同時(shí)可關(guān)注A-H比價(jià)倒掛的個(gè)股，以獲取補(bǔ)漲帶來(lái)的超額收益。